Portföljval och investerarbeteende
Projektet avser att behandla portföljvalsproblem och investerarbeteende för individuella och institutionella investerare, med särskilt beaktande av den information och de incitament de har. Projektet innehåller fyra delprojekt. I det första delprojektet undersöks hur analytiker och förvaltare tolkar och bearbetar information beroende på graden av lokal kännedom om en marknad. Det andra delprojektet analyserar förekomsten av skatteklientel med hjälp av detaljerade ägardata över svenska börsnoterade bolag. Dessa två delprojekt belyser hur information och incitament påverkar institutionella investerare. Det tredje delprojektet utgår från traditionella portföljvalsrekommendationer och kvantifierar värdet av att dynamiskt förändra mixen av tillgångar beroende på den information som finns tillhanda. Därutöver studeras betydelsen av investeringshorisontens längd. Det fjärde och sista delprojektet undersöker individuella investerares beteende på en internetmarknad. Med hjälp av unika transaktionsdata från en internetmäklare, samt med kompletterande information om investerarnas inkomst, förmögenhet, utbildning m.m., detaljstuderas hur köp och försäljningar av aktier verkställs. De två sista delprojekten belyser individuella investerares portföljval och handelsstrategier, dels utifrån olika informationsaspekter, dels med utgångspunkt i sådana beteendemönster hos individer som tidigare har observerats i experiment.
Magnus Dahlquist, Stockholm Institute for Financial Research
Vi har påbörjat två av de fyra delprojekten, nämligen "Direct Evidence of Dividend Tax Clienteles" och "Dynamic Trading Strategies and Portfolio Choice". Vårt arbete har resulterat i två uppsatser som sammanfattas nedan och är bifogade denna rapport. Den första uppsatsen kommer inom en kort att skickas till tidskrift för publicering; den andra är redan inskickad. Uppsatserna har presenterats på flera konferenser, bl.a. Frontiers of Investments in Curacao, Adam Smith Asset Pricing Conference och The Caesarea Center 4th Annual Conference. De har också presenterat på seminarier vid bl.a. Binghamton University, Duke University, Helsinki School of Economics, New University of Lisbon, Norwegian School of Economics in Bergen, Norwegian School of Management in Oslo, Ohio State University, Maastricht University och SIFR.
"Direct Evidence of Dividend Tax Clienteles" av Magnus Dahlquist, Göran Robertsson och Kristian Rydqvist utgår från observationen att företag betalar utdelningar och investerare betalar skatt på utdelningsinkomster. Investerare betalar också skatt på reavinster, men väljer själv tidpunkten för realisationen. Vissa investerare är skatteneutrala, dvs. de betalar samma skatt på inkomster från utdelningar och reavinster, men de flesta betalar lägre skatt på de senare. Investerare har m.a.o. incitament att anpassa sitt ägande så att de skatteneutrala får avkastning i form av utdelningar, medan de som betalar högre skatt på utdelningar får avkastningen som reavinster. Uppsatsen bekräftar att detta sker i praktiken. Direktavkastningen på portföljer av svenska börsnoterade företag är systematiskt relaterade till investerarens skattestatus. Skatteneutrala investerare håller portföljer som i genomsnitt har 40 baspunkter högre direktavkastning än motsvarande portföljer för övriga investerare. Uppsatsen konstaterar avslutningsvis att ett avsevärt aktieägande sker genom fåmansbolag och argumenterar för att även det är en konsekvens av skattelagstiftningen.
Uppsatsen "Dynamic Trading Strategies and Portfolio Choice" är skriven av Ravi Bansal, Magnus Dahlquist och Campbell Harvey. Utgångspunkten är att den traditionella tillämpningen av portföljteori resulterar i passiv förvaltning, m.a.o. i konstanta portföljvikter. I uppsatsen presenteras istället en metod för att enkelt hantera dynamiska handelsstrategier som möjliggör aktiv förvaltning, dvs. att portföljer ombalanseras över tiden. Portföljvikterna i dessa strategier förändras som en funktion av aktuell information om tillståndet i ekonomin. I fyra vanligt förekommande portföljvalsproblem jämförs resultaten för de aktiva strategierna med motsvarande passiva strategier. Resultaten visar att de aktiva strategierna skapar ett ekonomiskt signifikant mervärde och att den vanliga rekommendationen att köpa och hålla en portfölj på lång sikt genomgående har dåligt utfall i jämförelse med de flesta andra rekommendationer. Värdet av de aktiva strategierna beror på informationens prognosförmåga, placerarens risktolerans samt placeringshorisonten.
Publikationer
Bansal, Ravi, Magnus Dahlquist, and Campbell Harvey, ”Dynamic Trading Strategies and Portfolio Choice”, working paper
Dahlquist, Magnus, Göran Robertsson, and Kristian Rydqvist, ”Direct Evidence of Dividend Tax Clienteles”, working paper